下面這篇文章是上周日寫在我的星球上的一篇文章，今天發(fā)出來與大家共享。

隔膜是鋰電池材料中技術(shù)壁壘最高的環(huán)節(jié)，其是新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的中游材料，隔膜性能的優(yōu)劣對(duì)鋰電池的輕量化和安全性至關(guān)重要，近年來，已經(jīng)形成濕法隔膜代替干法隔膜的趨勢(shì)，2019年Q1國(guó)內(nèi)隔膜總產(chǎn)量達(dá)5.2億平米，同比增長(zhǎng)62%；其中濕法隔膜產(chǎn)量3.8億平米，同比增長(zhǎng)111%，干法隔膜產(chǎn)量1.4億平米，同比增長(zhǎng)1%，濕法隔膜所占份額高達(dá)73%。目前中國(guó)A股新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的中游材料中的隔膜領(lǐng)域環(huán)節(jié)中的上市公司有三家，分別為恩捷股份（濕法龍頭，并購(gòu)第二名后約占市場(chǎng)份額5.5成）、星源材質(zhì)（干法龍頭，目前干濕并進(jìn)）、及滄州明珠（鋰離子電池隔膜營(yíng)收占比不大，暫且可以忽略不計(jì)）。

目前，隔膜行業(yè)采用濕法作為主流技術(shù)路線，相比早期的干法工藝，濕法隔膜在性能表現(xiàn)和性價(jià)比等方面優(yōu)勢(shì)明顯，因此占據(jù)了鋰電池隔膜產(chǎn)品的大部分市場(chǎng)，從這個(gè)角度來講，濕法龍頭恩捷并購(gòu)老二蘇州捷力后具有了絕對(duì)的市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，完成對(duì)捷力股權(quán)收購(gòu)后，恩捷的濕法隔膜市占率將提升至5.5成，定價(jià)權(quán)進(jìn)一步提升、龍頭地位更加穩(wěn)固，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局將發(fā)生重大變化，所以市場(chǎng)給了恩捷較高的估值，且目前走勢(shì)也是最好的。但從業(yè)內(nèi)上市公司的盈利情況看，恩捷股份上市時(shí)間較短且主業(yè)出現(xiàn)過變更，2018年和2019年上半年，公司膜類產(chǎn)品毛利率分別為46.82%和48.59%；從更長(zhǎng)的時(shí)間段看，2016年至2019年上半年，星源材質(zhì)毛利率分別為60.60%、50.68%、48.25%和52.25%，從這個(gè)角度來講，星源材質(zhì)的競(jìng)爭(zhēng)力也是不可小覷的。

現(xiàn)在的問題是恩捷股份一家獨(dú)大，隔膜下游客戶國(guó)內(nèi)鋰電池出于議價(jià)能力、供貨保障等方面考慮，他們應(yīng)該不愿意看到上游關(guān)鍵原材料環(huán)節(jié)出現(xiàn)寡頭供貨商、甚至是一家獨(dú)大的局面，那么下游電池廠會(huì)否轉(zhuǎn)而支持星源材質(zhì)、滄州明珠等業(yè)內(nèi)其他隔膜生產(chǎn)商、進(jìn)行適當(dāng)平衡？這個(gè)需要進(jìn)一步觀察，同時(shí)還需要進(jìn)一步觀察的是恩捷與并購(gòu)的老二蘇州捷力的對(duì)賭能否實(shí)現(xiàn)？恩捷與蘇州捷力對(duì)賭主要內(nèi)容是2020~2022年，蘇州捷力承諾凈利潤(rùn)分別不低于1億、1.5億和2億，而根據(jù)勝利精密與蘇州捷力首次交易時(shí)簽署的對(duì)賭協(xié)議，2016~2018年，捷力業(yè)績(jī)承諾分別為1.3億、1.69億和2.2億，而捷力實(shí)際完成的業(yè)績(jī)?yōu)?.6億、-0.02億、-1億，所以這個(gè)也需要觀察，否則恩捷與蘇州捷力的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合可能會(huì)給恩捷會(huì)形成巨大的商譽(yù)，但如果強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合達(dá)到預(yù)期，那恩捷可能會(huì)成為中國(guó)又一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域絕對(duì)的世界龍頭企業(yè)，上面這些就是恩捷未來面臨的確定性和不確定性。

至于星源材質(zhì)，作為干法龍頭，其于2008年設(shè)計(jì)制造了國(guó)內(nèi)第一條單向拉伸干法生產(chǎn)線，未來星源材質(zhì)的發(fā)展則主要看其在濕法領(lǐng)域的進(jìn)一步發(fā)展的空間和速度，畢竟在隔膜領(lǐng)域，濕法工藝性能更優(yōu)，好在顯源材質(zhì)目前已經(jīng)干濕并進(jìn)了，這是星源材質(zhì)未來要面臨的不確定性。

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從交易的角度來講，恩捷股份無疑走勢(shì)更強(qiáng)，但星源材質(zhì)的雙底結(jié)構(gòu)也是很明顯且在低位，所以從配置的角度來講，兩個(gè)標(biāo)的各有優(yōu)劣。

恩捷股份在這個(gè)領(lǐng)域擁有絕對(duì)的霸主地位，同時(shí)星源材質(zhì)常州在建的3.6億平米的濕法隔膜也是個(gè)明顯亮點(diǎn)。未來隨著特斯拉國(guó)產(chǎn)化的逐步推進(jìn)及全球傳統(tǒng)汽車龍頭企業(yè)向電動(dòng)汽車領(lǐng)域的加速推進(jìn)，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈也一定會(huì)進(jìn)入一個(gè)快速發(fā)展通道，這里面孕育著大量的投資機(jī)會(huì)，尤其是鋰電池材料中技術(shù)壁壘最高的隔膜環(huán)節(jié)，隨著行業(yè)的重新洗牌逐步步入尾聲，隔膜領(lǐng)域的龍頭企業(yè)也會(huì)迎來明顯的利潤(rùn)提速并享受更高的資本溢價(jià)。